中金：小家电行业的破晓时分

　　在家电以旧换新政策带动及低基数效应下，我们预计今年小家电行业需求有望延续复苏态势。在此背景下，行业竞争缓解、公司聚焦高水平质量的发展，行业均价进一步修复，同时平台降费减轻公司压力，综合影响下，我们预计小家电公司纯收入能力或将明显改善。

　　低基数叠加国补，小家电行业需求温和复苏。2020年之前，厨房小家电行业每年均保持稳步增长，2016-2019年线上零售额CAGR     7%。2020年疫情期间小家电线上化加速、催化居家需求，小家电行业迎来高光时刻，当年小熊/北鼎/新宝收入同比分别+36%/+27%/+67%。而后小家电行业进入平台期，虽然短期空气炸锅、咖啡机等新品类带来一定增长，但受宏观经济的影响，行业整体景气度较弱。4Q24行业低基数叠加国补政策，行业需求呈现复苏趋势，1Q25国补范围逐步扩大。根据AVC，4Q24/1Q25线%，其中零售量基本持平，主要由价格拉动。

　　破晓时刻，盈利能力拐点显现。我们大家都认为公司层面着重关注盈利能力改善。需求温和复苏的背景下，价格战缓解自身提结构保证毛利率稳定，平台降费自身控费降低费用率，最终带来公司纯收入能力修复。小家电公司前期基数较低，行业自身共振带来业绩拐点，我们预计利润端改善将好于收入端。

　　蓄势待发，寻找突围困境的第二增长曲线。我们根据安索夫矩阵对各家策略做多元化的分析：1）市场渗透策略，抓住细分人群。2）产品研究开发策略，技术创新与场景化。3）市场开发策略，布局海外市场。4）多元化经营，拓展新品类。

　　厨房小家电品类繁多，且时常有新品类出现，因此其行业规模较难进行完整统计，我们选取的AVC数据[1]主要包含规模相对较大的15个品类，通过这一些品类的增长趋势来探讨厨房小家电行业近年发展情况。

　　2020年之前，厨房小家电行业每年均保持稳步增长，2016-2019年CAGR 7%。行业驱动因素来自两方面：一是线上渠道加快速度进行发展，线%；二是传统品类结构升级新兴品类拉动，例如2015-2017年IH电饭煲在该品类中份额显著提升，2017年料理机规模快速提升（主要来自破壁机所带来的增量）。

　　2020年，疫情导致线下门店关闭，明显加速了厨房小家电的线上化，当年其线%。另一方面，居家时间增加，无需安装、具备一定社交属性的厨房小家电在2020年成为家电品类中的“黑马”。这期间以线上渠道为主的厨房小家电上市公司交出亮眼成绩单。

　　2020年疫情之后，消费者的购买模式也并未改变，厨房小家电线上渠道占比稳步提升，目前成为小家电销售的主流渠道，25Q1占比为79%。2021年开始厨房小家电行业增长进入平台期，受高基数和需求透支的影响，行业规模有所下滑，但部分偏刚需品类（如电饭煲）表现相对稳健；2022年行业重回增长，其中新品类空气炸锅及咖啡机备受瞩目，前者当年零售规模迅速增加至82亿元（同比+88%），规模甚至反超破壁机，后者当年全渠道零售额增速41%。

　　2023-2024年的厨房小家电行业持续调整。一方面，宏观经济承压导致消费者购买力下降，可选属性较强的小家电中表现尤为明显；另一方面，消费者更为理性，行业并未出现热销大单品，例如2022年热销的空气炸锅在2023年规模几乎砍半。

　　24Q4国补出台后，从消费者角度看，补贴显著提振消费信心；从品牌商角度看，补贴对于中高端产品利好明显，品牌商更聚焦提升产品的质量、创新，旨在为广大购买的人提供更好的产品，使行业从前期单纯价格竞争回归良性循环。

　　25Q1国补政策延续，中央公布的补贴品类新增微波炉、电饭煲等品类，各地则在此基础上进一步扩大补贴品类范围，几乎涵盖所有主流的小家电品类。展望2025年，较低基数叠加国补，我们预计厨房小家电行业规模有望恢复增长，其中价格拉动或更为明显，国内市场将进入小家电产品力全面提升的高质量发展阶段。

　　我们从场景角度将主要小家电品类进行分类，大体分为三类：1）厨房场景，即主要包含烤、蒸、炖等需求，其中可分为电饭煲等传统品类和破壁机等新品类。目前传统品类增速相对稳健，行业规模相对稳定；而前期快速增长的新品类，如破壁机、空气炸锅，近年调整明显。2）健康养生场景，以养生壶、电蒸锅为代表。消费者对于健康的需求逐步释放，例如全玻璃养生壶、0塑料电蒸锅等产品均有不错表现。3）饮水场景。一方面，随着中国现磨咖啡市场快速增长，家用咖啡机开始快速普及；另一方面，近年出现了许多聚焦饮水的细分化需求，如冰水、气泡水、过滤水等，由于这类产品具备一定技术创新，尤其拉动3500+高价格段产品出现高增长。

　　回归到公司层面，我们认为今年重点关注的是各公司盈利能力恢复。从行业角度看，国补带动下消费者信心恢复、需求回暖，品牌及平台方压力有所缓解，双方从低价竞争中解放，转而聚焦更高质量发展。

　　►政策引导“反内卷”：2024年7月，政治局会议首次提出要防止“内卷式”恶性竞争；同年12月，中央经济工作会议强调综合整治“内卷式”竞争，规范地方政府和企业行为。

　　►各平台战略目标转向GMV：随着流量红利的减弱，提升用户粘性、复购率、客单价等成为平台未来发展关键。各平台在商家及用户侧的逐步差异化。平台在自己的核心客群和核心商家中维持较强粘性和较高匹配效率，会使得价格端以及整体竞争激烈程度有所缓和。

　　►平台让利商家带来部分费用下降：2024年618之后，各平台陆续出台各种政策以减轻商家压力。例如，拼多多宣布为商品退款订单自动返还技术服务费、‍抖音对部分品类免佣降低保证金、天猫通过退货宝服务降低商家退换货费用等。

　　►品牌商更加重视费用转化率：2023年下半年小家电行业需求低于预期，导致行业竞争加剧，各家为应对竞争，增加了在抖音等渠道的销售费用投入，最终带来的结果是当年销售费用转化率变低。进入2024年，各家在内部运营、供应链等方面持续降本提效，尤其在营销层面更加注重投入产出比，意在实现精准投放。

　　►为消费的人提供真正的“好产品”：行业经历了2024年上半年“内卷式”价格竞争后，毛利率受损明显。在线上渠道费用持续提升的大环境下，一方面精准投放降低费用，另一方面品牌商更应该做的是提升毛利率，毛利率提升则来自供应链降本提高单价。在竞争充分的家电行业中，提高单价意味着为消费者提供更好的产品——更稳定的品质、更好看的外观、更创新的功能。例如，小熊电器在2024年财报中指出“优化现有产品结构，精简 SKU数量，释放资源，着力打造中高端旗舰产品，提升品牌形象和利润率”；苏泊尔在2024年财报中指出“在产品端，公司持续聚焦创新、品质，提升产品颜值影响力”。

　　综合来看，需求温和复苏的背景下，价格战缓解自身提结构保证毛利率稳定，平台降费自身控费降低费用率，最终带来公司盈利能力修复。对于小家电公司来说，受行业影响较为明显，前期基数较低，行业自身共振带来业绩拐点，我们预计利润端改善将好于收入端。

　　自2020年小家电行业经历“高光时刻”之后，行业规模进入平台期，除了消化透支需求外，部分小家电品类也已度过快速普及的阶段，同时线上渠道红利逐渐减弱，导致行业进入存量竞争。各小家电公司也在结合自身优势积极寻找第二增长曲线，我们根据安索夫矩阵对各家策略进行分析。

　　安索夫矩阵以市场和产品分别作为纵轴和横轴，为企业规划出四种不同增长策略，其所面临的风险逐级递增，分别是：1）市场渗透策略，老产品满足老市场；2）产品开发策略，新产品满足老市场；3）市场开发策略，老产品满足新市场；4）多元化经营，新产品满足新市场。

　　中国人口基数大，因此某一细分人群的成功也可能会带来明显收入增量，诸如针对老人、单身、宝妈开发的小家电产品。这些针对细分人群推出的产品在核心技术上并无明显变化，而是在容量、外观设计、材质等方面做文章。针对单身人群，电饭煲的容量必然比针对家庭的容量更小，通常在1.5-2L，而后者更多在3L以上。针对宝妈人群，她们更关注恒温泡奶壶的材质，例如去年的0胶水事件，虽然其产品可实现的功能与养生壶并无明显差别。

　　以母婴小家电为例，其主要包括恒温泡奶壶、宝宝料理机、辅食锅等产品。从竞争格局角度看，行业正向部分专业性品牌集中，但厨房小家电品牌正迎头赶上，母婴小家电在其自身线上销售额占比中持续提升。

　　市场普遍认为小家电并无明显技术壁垒，但实际上小家电的技术创新仍有较大空间。虽然其领先周期通常不超过一年，但这在小家电激烈的市场竞争中已足以提前抢占消费者的认知，因此我们认为未来具备持续创新能力的公司优势将更明显。

　　以东菱电蒸锅为例，公司于2023年年底推出一款电蒸锅产品，其亮点之一在于30秒快速出120摄氏度蒸汽的速蒸功能，相比传统蒸锅升温速度提升55%，解决了消费者等待时间较长的痛点。公司借鉴咖啡机产品中的即热式锅炉技术，经过螺旋式紧密分布的发热管充分均匀加热，让内部形成一定的微压，最终实现速蒸功能。2024年东菱电蒸锅产品线元，而电蒸锅是一个功能相对成熟的产品，2024年行业线元。

　　场景化的产品研发与营销是现在小家电重点发力方向之一，过去消费者更多满足基础需求即可，现在更多是在追求某种美好的生活方式，场景则是其更为具象的体现。

　　以去年增长趋势亮眼的水家电为例，消费者在单纯满足饮水的“喝水”场景上衍生出更多需求，如水质、精准控温、冷热水、气泡水等，再进一步拓展，“喝水”场景从厨房走向客厅、办公楼、户外等。成功案例则是德尔玛抓住“冰冷”的切入点推出可快速出冷水、制冰块的台式净饮机，直接带动高价格段净饮机迅速增加，同时也在净饮机品类上实现弯道超车。

　　近年以内销为主的小家电公司对海外市场的重视度不断提升，国内市场连续四年需求较弱也促使公司去其他市场寻求突破。一方面，中国品牌凭借产业链优势、产品优势、零售效率优势在国外大放异彩，市场对中国造认可度提升；另一方面，疫情带来海外市场线上渠道占比提升，渠道壁垒有所降低。目前小家电公司在北美市场主要通过亚马逊、独立站优先切入线上；东南亚等新兴市场则借助大客户、经销商体系进入线下，独立站、当地电商平台及社交媒体进入线上。

　　拓展品类边界是小家电公司的重要战略之一，同时也是最考验公司整体能力的选择。以苏泊尔的多品类运营为例，其在炊具、厨小电等优势品类的基础上，积极拓展大厨电、生活电器、清洁电器、个护小家电、母婴小家电等品类。根据AVC及久谦数据，2024年公司线%左右的产品有大厨电、清洁电器等，销量份额大幅超过10%的产品有电熨斗、挂烫机等生活电器。

　　根据公司公告，苏泊尔其他家用电器收入持续增长，2024年实现收入31亿元，其收入占比14%，2020-2024 CAGR 13%，表现好于其他内销业务。一方面，公司借助国内丰富的小家电供应链资源，持续打造开放式创新平台，高效把握新品类发展动向；另一方面，公司与SEB合作，进一步丰富产品品类。

　　市场竞争加剧风险：小家电行业处于充分竞争中，消费升级与消费分级并存，虽然消费者对于健康等小家电需求提升，但同时购买行为也相对理性。部分公司为了抢占更多市场份额，可能采取调整价格策略等方式来进行竞争。同时平台端流量红利见顶、获客成本难度加大，虽然社交电商等新兴渠道带来增量，但加剧公司营销费用投入压力。

　　市场需求波动风险：若宏观经济下行周期，可选属性较强的小家电所受影响较大。小家电行业已经历三年平台期，而今在国补带动下消费者信心恢复，需求有所回暖。国补在一定程度上使得需求提前释放，后续补贴结束可能短期导致需求大幅波动。

　　原材料价格波动风险：小家电主要原材料不锈钢、铝、铜等大宗原材料以及电子元器件等零部件。受地缘政治和经济发展影响原材料价格会有一定波动，其价格变化将直接影响小家电生产成本，从而影响公司纯收入能力。特别是价格短期波动较大时，由于小家电公司难以通过直接产品提价将其转嫁给消费者，其利润率水平也会出现较动。

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